"早期，“招保万金”领航地产圈多年。
  如今多轮行业洗牌后，此刻“万、金”掉队，“中、华”崛起。
  此刻，保利，中海，华润，招商，成为新时期的四大头部央企，并全部晋级为新时期“中国地产五强”！
  01，四大央企基本面“较量”
  四家地产央企，昔日是多轮较量，如今虽然依旧乾坤未定，但却已开始显露差距雏形。
  首先，从“经营多维度”表现看，四大央企堪称“各有优劣”！
  其一、从销售PK看，老大保利（3230亿）险胜，老二中海（3106亿）紧追不舍，老三华润少点（2611亿），老四招商（2193亿）直接落后了1000亿；
  其二、从赚钱能力看，华润赚钱能力“一枝独秀”。
  24年华润净利润256亿，老二中海157亿，老三保利50亿，老四招商40亿。
  相对而言，保利，招商利润单薄了些。比如保利、招商的24年净利润，只占中海的三分之一，华润的五分之一，这个落差还挺大的。华润是遥遥领先的存在，即使规模王的保利想未来赶上华润的赚钱能力，难度也挺大。
  其三，从财务安全看，中海虽然失去了利润王，也抢不到规模王，但财务却是四家央企中最稳健的，土储质量也或许是最高的。
  比如相对而言，中海过去2、3年存货减值是四大央企中最少的。这证明在行业下行期，中海的拿地和存货整体是相对更“抗跌的”。
  再看财务质量，中海净负债率29.2%，华润置地31.9%，招商55.9%， 保利74.3%。
  整体看，落差也挺大。中海是财务最稳健的，最抗风险的。对比之下，保利负债结构偏高，这也意味着，后期保利扩充优质土储的“财务杠杆约束”会相对更大。
  其四、最后从家底翻开层层看，谁底子最厚了？
  首先，看土储货值家底。应该说，保利在四大央企中堪称“一骑绝尘”的领先。截止24年底保利总货值1.96万亿，中海0.85万亿，华润0.63万亿，招商0.54万亿。1个保利=中海+华润+招商。
  其次，再看现金家底，24年保利现钱最多，保利持有现金1342亿 ，华润1332亿、中海1242亿，招商1004亿。对比看，招商少一点点。
  其三，虽都是央企，但能融更便宜的钱也是本事。24年综合融资成本排名，对比看，招商融资成本最便宜，进入2字头，招商仅2.99%，中海、保利并列第二，都为3.1%，华润置地第三3.11%。
  显然，四大头部央企，各有各的优势，也有某些不足。其次，定量对比分析完了，那么再定性看，四大地产央企整体核心竞争力，也有鲜明的差异化。
  比如华润，胜在第二曲线与利润领先，且地产，商业，代建，物业多个产业板块都是细分市场“头部级”的存在，毕竟华润母胎里天生擅长多元化，地产的相关多元化，华润置地玩得也很漂亮；保利，胜在规模与总货值双领先，战略布局最广泛，城市跨度最大，如果行业上行期会非常受益，但如果下行期资产之锚向高能级城市核心地段聚焦，低能级城市房价唰唰下跌，那么，保利的巨大家底有些就变成了烫手山芋，但好在保利是军工央企出身，执行力惊人，这些年存货盘活的效率惊人，近3年累计消化库存1.35万亿。
  中海，胜在财务稳健和利润操盘，也是真正经历过亚洲金融危机的选手；同时，地产开发的“行活”水准高，工程品质，成本管控，供应链，那都是行业“绝对领先”的存在，毕竟母胎就是中国建筑，是专业干建筑出身的。
  招商，在四大地产央企中综合表现稍弱一些，胜在融资成本行业最低，且在产城，在园区是遥遥领先，招商本身就是中国领先的“城市和园区综合开发运营服务商”。
  综合看，四大央企，华润综合竞争力更胜一筹，招商稍微靠后一些，中海和保利在未来还存在变数！
  02，四大央企“总土储、总货值”PK
  整个基本面PK完之后，接下来老潘来围绕“2025年销售业绩以及未来增长空间”来看看四大央企孰强孰弱。
  恰好，保利、中海、华润、招商业绩年报都出了。,各家也给出了相应地产开发板块的土储情况。老潘放在一起对比统计测算了一下，各家土储，以及土储充裕度还是存在显著差异。
  
  首先，从土储总面积PK看，保利最多，即保利> 华润> 中海> 招商。
  整个落差挺大。其中，四大央企都是千万级土储，但保利在“6字头”（6258万平米），中海华润则在“4字头”，招商在“2字头”（2700万平米），整体最高2.3倍的差距。同样是中国地产5强的“邻居”，四兄弟为啥土储总面积差距如此之大？
  这背后源于早期行业趋势和市场形势“判断不同”带来投资逻辑的差异。
  相对而言，四大央企中，招商，无论是总土储规模还是基于销售视角的储销比都是最低。这主要因为近2年行业处于极端下行期，而招商拿地奉行“宁可错过，不可错拿”的谨慎原则，最终也让新增土储的“增量”相对不足。
  比如22年招商拿地强度29%、23年33%，2024年更是收缩至19%。但另一方面，从这些年拿地实际兑现度看，22年之后核心一二线城市核心地段拿地的去化速度、去化率，利润率都还相对不错。招商，错判了！
  反向看，过去2、3年招商，地是拿对了，但却拿少了，导致“增量优质土储”在量上相对中海、华润是掉队了！事实上，老潘也看到25年招商“补货”力度开始加强了。
  比如25年一季度看，招商销售238亿，但新增货值却达到259亿，新货值\新销售=1.09，对比之下保利在0.5，中海在0.91，华润0.95，显然，招商补货力度较大。基于过去2、3年招商补货不足，或许今后招商会重回拿地扩张之路。
  其二、从土储充足度看，华润> 中海> 保利> 招商。
  相对而言，华润，中海，保利土储储销比都在3年以上，而招商总土储较轻，储销比只有2.88年。其他三家央企都在3.5年以上。
  其三，换个角度再看，土储总货值维度，保利货值高达1.96万亿是绝对领先的存在，而招商总货值才0.54万亿。
  正如前面所言，1个保利=中海+华润+招商。相对而言，保利土储总货值的确一骑绝尘。
  
  进一步看，四大央企“货销比”又如何了？对比看，保利也最充足，高达6.13年，而中海，华润，招商基本都在2年多左右。这说明相对而言，保利货值偏多，存货压力会偏大一些；而反过来，类似中海、华润、招商，又相对土储不足，后续需要持续补充优质土储。
  03，25年“销售业绩压力”的PK
  从各家业绩年报看，目前除了保利未公布年度可售货值外，其他三家近3年的各年度推售货值，实际销售额都可以查到。
  对比看，从近3年四大央企年度推售货值与每年实际销售额对比看，各家表现差异也较大。
  以思源恒岳根据业绩报汇总的2025年中海，招商，华润近3年的推售货值、销售额统计来看。
  
  思源恒岳制图
  这张表信息量很大，老潘分析三点。
  判断1：预计2025年销售额中海与华润两兄弟会继续“咬合”前进，中海会略胜华润半分。
  过去2年多时间，中海和华润无论销售额还是利润额，两者都大差不差的“并排走”，堪称央企业绩“好邻居”。2025年预计两者销售又会并肩走！
  一方面，年度可售货值方面，中海25年可售货值在5213亿，而华润则在5009亿，虽然23年，24年货值中海超出华润2000亿上下，但25年却“打平了”，两家推盘货值仅相差200亿。
  另一方面，两者可售货值结构基本面也具有较高相似度。比如都以核心一二线核心地块项目为主，但考虑到中海在一线城市货值结构相对偏高且中海在24年已形成“上海第一、深圳第一、北京第一，广州第三”的“一线城市之王”品牌与资源王者效应，考虑到行业下行期一线城市的复苏度和韧性更强，且销售流速和价格还是普遍高于二线城市，所以面上看，预计2025年中海去化率会比华润略高。
  如此测算下来，2025年销售额中海，或会继续领先华润一小步！
  判断2：与2024年销售额相比，考虑到关税战以及经济承压，预计头部央企2025年销售额能够与2024年齐平稳住就已经算是不错的成绩了。当然，头部房企因为头部优势，因为增量拿地破局优势，尤其是24年四季度与25年一季度疯狂拿地，抢地王，都在期许25年比24年会有更好业绩表现，但奈何眼下25年二季度关税战开启，引发楼市全国到访、销售纷纷下行，这也正在打击此刻房企的25年全年信心。
  比如中海在南京等城市都打骨折价“砸盘巨亏”卖房了，二季度市场形势和某些城市下一步发展并不乐观，中海对滞重库存壮士断腕，主动解套，换取现金流再谋新机会。
  所以老潘拉回来再谈，如果25年销售与2024年销售“维稳”为目标看，那么对比之下，中海，招商25年业绩维稳的压力会更大一些，而华润则会轻松从容一些！
  为啥这么说?核心是因为中海，招商25年新推货值相对24年“显著跳水“了，两家分别减少25.8%，27.8%，这相当于两家可售面包都少了至少“四分之一”以上。
  以招商为例，25年招商推售货值竟然下降近3成。这核心源于招商过去3年拿地偏谨慎保守。
  根据中指院数据，22年到24年招商权益拿地额分别是525亿、612亿、285亿，整个拿地金额绝对值显著落后于“保中华”，同时相对值拿地强度即“拿地销售比”招商近3年也基本普遍低于“保中华”。
  
  思源恒岳制图
  中海25年销售维稳的压力也不小。比如新推货值直接下降25.8%是一方面，另一方面，中海24年销售基数不低，24年销售大家都在跳水，但中海因为频频收割一线城市率先复苏的城市红利，成为24年10强唯一销售正增长的房企，所以24年基数不低，这意味着要让中海25年稳业绩，难度会稍微高些。
  测算下来，中海25年去化率要比24年显著提升35%。即从24年44%去化率提升到25年的60%左右。
  这在2025年30个重点城市平均去化率只有30%背景下，中海单盘60%容易，但要整体总量跑出60%的去化率，压力会不小。
  事实上，就在2025年1~4月中海公告显示：中海前4月销售额665.8亿，同比24年下降18.8%，跌幅近2成！
  判断3：好消息是，尽管头部央企25年货值都在减少，但头部央企25年去化率大概率会有所提升。
  从去化率=销售额\可售货值公式看。
  一则头部央企25年目标推售货值都相对24年降低了不少，刚才说是至少四分之一，分母变低了，这间接会“抬高”去化率；二则24年拿地出现一些新规产品，以及更聚焦高能级一二线城市核心地块会上市，这些“优质地块”去化率普遍在60%以上，三则25年上市的货值看，由于前几年央企们死磕滚动去库存，因此2022年之前的滞重存量货值会减少。
  以招商为例，25年招商在不含新拿地情况下，预计推售货值3250亿，而这批货值中10个核心城市占比高达77%，显然招25年商推售货值“品质”还不错。
  对比之下，华润25年的业绩维稳压力小很多。
  其一，华润25年可售货值仅仅减少个位数（5%），其二，华润货值“品质优化”应该比24年目测会更好一些。比如可售货值89%位于一二线高能级城市，比如58%可售货值属于“新推”，这样看来，华润置地25年去化率大概率会比24年有显著提升。
  所以除去保利没公布可售货值外，其他三家地产头部央企25年销售业绩维稳看，华润的压力最小，而招商，中海25年会承压较多。
  当然，定性分析，保利销售压力也是有的。
  一则在下行期，保利过高总库存还是压力偏大：一是2021年之前存货占比较大，二是早期三四线地块占比相对较大，这两个占比高，导致保利库存包袱，比其他三家都大；
  二则保利2022年之后的拿地强度不高，落后于中海和华润，这也导致近3年优质新鲜货值必然“消耗”较快，这就导致25年优质货值不足，再加上前文所说，保利相对的最高净负债率约束导致拿地强度很难大空间打开，这意味着只要2025年继续下行筑底，保利25年销售压力也不小。
  比如就在昨天5月28日，保利发行85亿定向可转债用于获取新鲜优质土储，以及高能级城市北京，上海，佛山等15个重点城市项目开发，整体改善土储结构和加快开发。
  穿透最近12月保利拿地看，一二线占比95.7%，其中广州（27.9%），北京（19.2%），上海（17.5%），杭州（9.6%），显然相对过去保利聚焦38核心城市，如今保利高度拿地严格收拢到最顶流的城市，以此增量破局，滚动改良整个土储和库存结构。
  以此换取25年，26年更优的推货质量，以此稳住保利老大的地位。
  04，相对从容一点的是华润
  事实上，四大央企2025年业绩赛，行至三分之一路程，已能看出“分晓一二”。
  比如截止2025年1~4月，头部四大央企销售额之变已经官宣了。
  中海销售666亿，同比24年减少18.8%；招商销售498亿，同比24年减少15.3%；保利销售877亿，同比24年减少8.7%；华润销售685亿，同比24年减少4.8%。
  整体看，中海跌幅最大，达18.8%；跌幅第二的是招商，达15.3%。对比之下，华润跌幅最小，仅4.8%！随后的好消息是，华润“巨量好货新货”，会在25年下半年会上场。
  华润整个25年供货节奏看，2025年Q1只大约占新推货量9%（但前四月累计销售表现依然不错，超过其他三家央企），整个新供货集中在25年下半年，这意味着在25年下半年拥有更多增量新增货值的“优质面包”，“新规面包”，也因此，这让老潘对华润25年下半年业绩会有更大的期待。
  加上华润置地的第二曲线的遥遥领先的营业收入，超100亿的利润额加持赋能，预计2025年华润置地在地产主业会更从容一些。
  25年剩下三个季度，四大央企如何走向？老潘也拭目以待！
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